经济观察网 记者 黄蕾  “目前，主动找到我们的投资人和项目明显增多。”杨战说。

杨战是科勒资本投资主管兼科勒（北京）私募基金管理有限公司（以下简称“科勒北京”）的总经理。

2021年2月份，专注于S基金管理的科勒资本（Coller Capital）将目光瞄向了中国——新设基金管理人科勒北京，成为首只在北京设立的外资S基金管理人。

S基金是Secondary Fund（二手份额转让基金）的简称，始创于上世纪90年代初的科勒资本在英国成立，掀开了S基金在欧洲发展的序幕。

看到国内S基金市场机会的不止科勒资本等顶级外资S基金管理人，国内投资头部机构高瓴资本进军S基金的消息，亦让S基金的热度火上添柴。

高瓴资本方面对经济观察网记者表示，“我们一直认为S基金是有价值的资产类别，也存在着比较大的交易需求。2021开始我们就在筹备做一支S基金，也接触了很多资产包。目前我们有一个小规模团队，同时也在持续招人中。我们也确实在与地方引导基金合作，目前正在推进中。”

S基金渐热的另一面是，国内私募股权市场经过10年左右的快速发展，已经跑步进入存量市场，存量市场的流动性诉求，成为了私募股权二级市场发展背后的原动力。

而对于S基金管理人来说，现在，他们也在等待着一个机会，那就是部分赛道如消费领域的泡沫被挤出，回归比较合理的估值再入手。

不过，有市场参与者表示，虽然S基金热度高涨，但是其在国内的发展阶段尚处在早期，随着越来越多的玩家参与其中，如何共建一个良好的行业生态，包括形成示范效应、建立行业信心、规范交易行为、实现赚钱效应等，不仅为投资人所关注，也是监管部门在不断思考和探索的，“对监管部门来说，他们希望这个细分行业能够健康发展。”

谁在进场？

所谓S基金，也称二手份额转让基金，它是专注于私募股权二级市场的基金，投资于私募股权投资基金的二手份额或投资项目组合。S基金与传统私募股权基金的不同之处在于，S基金是从投资者手中收购企业股权或基金份额，交易对象为其他投资者。

“用更为通俗的话来说，S基金市场是私募股权投资人在基金清盘前变现的唯一渠道。”杨战说。

因为S交易关注的是存量市场，杨战目前看到的项目基本覆盖了国内一级市场主要行业与热点赛道，比如TMT、科技、医疗健康、先进制造、消费等，“这些也是我们最后下手比较多的行业。”

随着S市场机会增多，参与者越来越多元化。上实盛世S基金总经理李岩表示，国企、金融机构、资产管理公司等机构投资人陆续入场，市场交易规模快速增长。北京、上海等地区的份额转让平台的设立，也为激活整体市场活跃度奠定了基础。其中，国资LP（有限合伙人，简单可理解为基金出资人）活跃度较前些年也有提升。一方面，当下国企存在更多产业方面的诉求，如果是单个直投基金或者专项基金对于国有LP而言风险相对比较集中。另一方面，S基金相对于传统母基金投资期限较短，抖客网，是将产业底层资产、风险和收益三者相对结合的比较好的产品。

据李岩介绍，早在2011年，盛世投资就着手布局二手份额业务，此后陆续承接近20单份额。2018年开始，盛世投资战略性深耕S市场，搭建起一支专业且具复合能力的S基金团队。2020年初，盛世投资和上实集团联合设立上实盛世S基金，重点关注医疗健康、智能科技、先进制造、新能源新材料等领域的中后期基金份额及项目。

李岩表示，上实盛世S基金一期在近两年时间里，完成启明创投、武岳峰资本、松禾资本、云启资本等多项交易，涉及份额转让、重组接续等多种交易方式，已覆盖近30个上市公司，致力于提升私募股权市场流动性，进一步拓宽退出渠道。

最新的变化是，近一年，GP（普通合伙人、简单可理解为基金管理人）接续重组的需求有了明显提升，GP主导的S交易需求增加，尤其对于国内有一定经营历史的管理人而言。这与S基金在海外市场的发展也较为相近。同时，GP对S基金在理解上相比以往也更加深刻。

值得注意的是，头部投资机构高瓴资本亦正在进军S基金，“国内股权市场经过近20年的充分发展，我们认为到了一个S交易起来的时间点，并已经成为GP参与股权投资的一个非常重要的手段。”高瓴资本方面对经济观察网记者表示。

谈及在国内发展S基金，高瓴资本方面表示，S交易的本质是对存量资产价值的挖掘。全球市场来说，S交易非常普遍，无论看CBinsights还是Pitchbook的数据，以S交易来退出，在私募股权投资机构整体退出中的占比都非常高（和并购接近，占40%左右），远远超过IPO退出。当然，S交易的具体形式多种多样，包括最简单的基金份额转让，也包括资产包转让(direct secondary)、基金重组（restructuring fund）等各种形式。S交易更多情况下都是在做资产的接续而非单纯的资产出售。

在高瓴资本看来，参与S基金市场有两层意义：一方面可以为自己的LP服务，帮助既有LP更好地把握退出节奏。与此同时，也非常看好其中的投资机会，对于高瓴长期看好的领域，既可以用投新股的方式，也可以用S交易方式。

事实上，自2020年起，随着政策新规出台、份额转让平台的生态拓展，国内参与者（尤其是机构参与者）对交易层面的探索初见成效。执中问卷侦查显示，国内私募股权二级市场的机构参与者已经较大程度地做好储备工作，开始向交易专业化迈出关键的一步。

类似20年前的美元市场

近两年头部机构的参与热情推动了国内S基金的发展。

作为专注于为私募股权二级市场提供服务的金融信息公司，执中发布的《中国私募股权二级市场白皮书2022》（以下简称“白皮书”）显示，2021年全年中国私募股权二级市场累计发生交易353起，交易金额达668.07亿元，交易额相较上年增长达153%,近5年复合增长率达47%。

杨战表示，数据显示，2021年全球美元基金S市场的交易规模是1300亿美元，国内预计在数百亿人民币左右，和现有体量相比，还处于发展早期，“我们目前判断，人民币市场中的私募股权二级市场，即S基金市场，大概和美元市场20年前的情况比较相似，还处于非常早期的发展阶段。”

同时，作为从业者，他亦感受到在中国S基金市场已经进入了一个高速发展期。

记者综合采访及白皮书等信息了解到，国内市场目前主要机构参与者包括四类：

一是通过QFLP（合格境外有限合伙人）形式积极参与国内S基金市场的美元基金，这其中有海外投资机构也有中资在港的美元资金，科勒北京便是其中之一。

二是国内设立的专业S基金。据市场不完全统计，2021年国内S投资机构到账规模约500亿元，较整体私募股权存量市场占比还很小。根据白皮书，2021年我国宣布成立的S基金共有8只，包括广州新兴成长基金、齐信产融S基金、北京远见接力创业投资基金、光控领航S基金、苏州纽尔利新策股权投资S基金、北京科创接力基金、北京首发展华夏龙盈接力科技投资基金、上海科创中心二期，募资规模或者首期规模都过亿。这其中，既有母基金背景的市场化机构，也有国资背景的S基金。